在市场回暖的大背景下，最近白酒板块走出了一轮强势反弹行情。

而作为“领头羊”之一的五粮液，表现也相当不俗，9月27日到9月30日，五粮液连续收出了三个涨停。截至11月17日收盘，五粮液股价报收151.29元/股，总市值为5872亿。

据统计，9月至今，五粮液涨幅已经超过了22%。

今年前三季度，五粮液分别实现营收和净利润679.16亿和249.31亿，增速分别为8.6%和9.19%，直接跌破了“双位数”；其中三季度实现营收和净利润172.68亿和58.74亿，增速仅为1.39%和1.34%，几乎“原地踏步”。作为白酒行业中仅次于贵州茅台的存在，近两年五粮液为了维持增长做了不少的努力。

产品端上，2024年经销商合同计划量在2023年基础上整体减量20%，2024年春节后公司暂停发货，加大去库存的力度；渠道端上，加快渠道变革的速度，形成了“厂家对接大商、大商对接小商”的模式，逐步提高直销渠道占比。

增长放缓

过去两年，白酒行业的发展开始放缓。

据中国酒业协会发布的报告显示，2024年第一季度，销售量同比下降的白酒经销商占比达到37.5%，销售额同比下降的更是超过一半，占到了52.1%，与之相伴的是客单价同比下降达到了68.8%。而从产能来看，2023年全国白酒产能629万吨，仅为2016年的46%，整个白酒行业持续“收缩”。

不过，虽然行业低迷不振，但此前大家对五粮液却并不担忧，毕竟白酒行业的“马太效应”越来越明显，作为头部品牌的五粮液按理而言不会受到太大的影响。

然而，事实证明五粮液也逃不过增长放缓的命运。据三季报数据显示，今年前三季度五粮液分别实现营收和净利润679.16亿和249.31亿，增速分别为8.6%和9.19%，直接跌破了“双位数”；其中三季度实现营收和净利润172.68亿和58.74亿，增速仅为1.39%和1.34%，几乎“原地踏步”。

为何三季度业绩增长会大幅放缓？

从存货来看，三季度五粮液的存货继续攀升来到了175.4亿，同比增长了12.22%，存货占流动资产的比例为11.6%。在2020—2023年，五粮液的存货分别为132.3亿、140.2亿、159.8亿和173.9亿，再加上今年前三季度，五粮液的存货已连续4年攀升了。

除了存货不断攀升之外，前三季度五粮液的销售费用也有明显增长。具体数据方面，五粮液前三季度的销售费用为77.89亿，去年同期为62.27亿，同比大幅增长25.07%。在销售费用大幅增长的情况下，五粮液的业绩增长却仍不断放缓，可见五粮液的销售端正面临巨大压力。

当然，五粮液的这份财报也有乐观的一面。例如在反映经销商积极性的“合同负债”方面，今年前三季度五粮液的合同负债为70.72亿，虽然相较于二季度的81.58亿有所下滑，但跟去年同期的39.49亿相比仍有明显增长，可见五粮液的经销商拿货仍然是比较积极的，渠道变革有一定的效果。

产品和渠道变革仍是关键

目前，五粮液的营收构成有两大系列：一是“五粮液产品”，即主品牌五粮液“1+3”，包括核心大单品普五、超高端的501五粮液、经典五粮液以及次高端的低度五粮液、定制五粮液；二是“其他酒产品”，即聚焦中高端的系列酒，包含五粮春、五粮特曲、五粮醇、尖庄。

但是，由于过去曾推行“多子品牌策略”，五粮液的品牌力被损害，除了核心大单品普五以外，其他产品销售并不乐观。而更值得注意的是，如今五粮液的核心大单品普五也出现了价格倒挂的现象，据媒体报道，在拼多多上搜索五粮液普五的价格，抢券仅需798元，相较于1019元的出厂价低了220元。

对于五粮液而言，核心产品出现如此严重的倒挂，已经体现出其产品力并不足以支撑其在千元以上的价格进行销售。

当然，五粮液也在努力“稳价”，除了2024年经销商合同计划量在2023年基础上整体减量20%以及2024年春节后公司暂停发货之外，最近媒体传出了“五粮液将停止向全国范围内经销商供应第八代五粮液（普五）”的相关消息，虽然五粮液表示停止供应普五的消息并不属实，但可见五粮液在产品价格倒挂的问题上有多大压力。

除了产品问题之外，经销商渠道改革也是五粮液必须解决的问题。此前，五粮液在经销商渠道上主要推行“大经销商制度”，即以区域为单位，指定实力强大的经销商全权负责该地区五粮液的销售活动，下面再设二、三级经销商。在“大经销商制度”的框架下，经销商拥有一部分定价权，这样虽然可以调动经销商的积极性，但另一方面，随着大经销商的权力越来越大，五粮液对渠道的控制力则变得越来越弱，最终导致旗下产品价格混乱、价格倒挂越发严重。

如今，五粮液已经在着手改革经销商渠道形成了“厂家对接大商、大商对接小商”的模式。这种模式下，虽然大经销商的话语权有所减弱，但其实并没有本质上的变化。

综上所述，由于自身产品力和渠道等问题，作为“白酒老二”的五粮液也开始面临增长放缓的困境。虽然已经做出诸多改变，但显然这些还不够，未来其必须做出更多的改变才能扭转当下的困局。